4月6日，清明小长假后的第一个交易日，明牌珠宝发布了招股意向书，拟在中小企业板发行6000万股新股，发行前每股收益1.2元，净资产收益率高达37.49%。在国际金价迭创新高、国内黄金消费热度空前高涨的市场环境下，贵为“2010珠宝首饰及有关物品的制造行业排头兵企业”的明牌珠宝自然为市场所关注。但是本刊在研读公司招股意向书时，却发现诸多财务疑点，无法做出逻辑性解释。

虚增营业收入、偷逃消费税款

公司招股意向书财务数据现金流量显示，2010年“支付的各项税费”现金净流出金额为15868.11万元，同时资产负债表显示2010年末应交税金科目余额为383.38万元，相比2010年初时的1333.18万元净减少了949.8万元，这意味着2010年度实际税费成本发生额为14918.31万元(15868.11-949.8)。

根据《中华人民共和国消费税暂行条例》的规定：“金银首饰、铂金首饰和钻石及钻石制品”对应消费税率为5%，“其他贵重首饰和珠宝玉石”对应消费税率为10%，同时对于“委托加工的应税消费品直接出售的，不再缴纳消费税。”

明牌珠宝的生产方式有两种，分别为本厂生产和外协加工，其中针对外协加工部分的经营方式为“对于不达标产品公司进行退货处理，只有达到公司标准的产品才能打上公司印记进行销售”。这里面“打印记”的工序非常重要，由此判断公司的外协加工产品必然需要经过再加工程序，因此不应归纳入“直接出售”类应税消费品的范围，那么明牌珠宝应当针对全部营业收入计提并交纳消费税。

明牌珠宝2010年度总共实现营业收入40.29亿元，如果全部按照5%税率计征消费税，则对应消费税额为2.01亿元，即便忽略该公司城建税、营业税、所得税等多达15项其他种类税费支出，也显著高于该公司财务报表中披露的实际承担的税费成本。

对此本刊认为存在两种可能：1、公司财务报表中虚增了营业收入；2、公司将需要进行再加工的外协加工产品视同于“直接销售”，从而偷逃消费税款。

高估产品毛利水平、虚报原材料采购价格

招股说明书中披露2010年公司黄金饰品实现销售额30.41亿元，对应无受托销售黄金饰品数量为12719.46千克，由此计算该公司2010年度黄金饰品平均销售单价为239.08元/克，不仅显著低于市场上黄金饰品一般市场价格，而且以此价格为依据，参照招股意向书中披露的产品毛利率计算出的单位成本为218.9元/克，甚至低于公司披露的2010年黄金原材料采购均价226.61元/克，这还没有包含必然发生的加工成本和合理的材料损失，这显然是有悖于逻辑的。如果公司披露的销售金额和销售数量无误，则要么高估了产品毛利水平，要么虚报了原材料采购价格，否则就无法解释其中存在的价格差异。

而且本刊注意到，以招股意向书披露的黄金饰品销售额和销售量计算，2009年公司销售单价也显著低于黄金市场均价和公司平均采购价格，而存在负价差的2010年和2009年黄金饰品毛利率显著高于存在正价差的2008年，这难道只是巧合？

原材料采购均价低于市场价格

依据招股意向书披露的信息，明牌珠宝2010年黄金采购均价为226.61元/克，这一价格竟然低于2010年2月创下的全年最低价格239.08元/克，折价幅度为5.22%，但却无法用公司的采购模式来有效解释。

明牌珠宝的黄金原材料采购主要有三种模式：占比约为55.5%的黄金现货交易、占比约为26%的黄金T+D延后交割模式和占比约为18.5%的黄金租赁。参照上海黄金交易所2011年1季度交易数据，黄金T+D交易价格与现货价格在同一时点的价差极小，前三个月平均价差仅为0.24%，因此对于公司来说T+D业务的主要优势在于保证金杠杆交易所节约的资金成本，而无法直接降低原材料采购成本。

但是以其招股意向书中披露的黄金原材料采购相关数据进行推导，却发现其现货黄金采购单价与T+D采购单价相差悬殊，相差幅度高达27.7%。

黄金租赁2010年的采购价格为226.93元/克，与平均采购单价基本相当，但是这部分采购量占总采购量的18.53%，对平均采购成本的贡献非常有限。同时，黄金租赁本质上是“先用后买”的模式，在黄金现货价格持续走高的市场中还将导致后期采购价格的攀升。那么是什么原因导致了公司披露的采购均价低于市场价格？这也是无法用逻辑解释的。

库存商品金额离奇增加

明牌珠宝招股意向书披露，作为营业收入占比超过75%的黄金饰品，公司2009年和2010年的无受托销售量均高于产量(含外协加工部分)，这必然导致库存商品数量的显著下降。公司2010年黄金饰品存货净减少量相当于全年产量的32.35%和全年销量的24.44%。

同时，披露的铂金饰品和镶嵌饰品2010年度产销率也均大于100%，因此这类产品也不会对库存商品数量增加做出“贡献”。即便以2009年较低时黄金饰品平均173.97元/克的生产成本计算，净减少的3108.92千克产品价值为5.41亿元，这相当于公司2009年末库存商品余额10.05亿元的53.83%。因此推断净减少的3108.92千克黄金饰品产成品，在原有库存商品数量中占有相当比重。

公司披露的2010年黄金饰品销售单价同比上涨了25.3%，同时2010年度销售毛利率与2009年相比变化不大，因此可以将库存商品单位生产成本涨幅粗略等同于产品单位销售价格涨幅。在不考虑库存商品跌价准备的条件下(黄金饰品总体价格上涨，不具备可变现净值低于成本的跌价准备条件)，库存商品余额同时反映库存商品数量和成本价格的变动，而公司披露的2010年末库存商品约为12.48亿元，相比2009年末的10.05亿元同比上涨24.18%，由此计算库存商品数量的减少幅度应为-0.89%((1+24.18%)/(1+25.3%)-1)，这显然与前文推断结果不符，那么库存商品中多“冒”出来的产成品存货又从何而生？

隐瞒竞争对手，信息披露误导投资者

事实上，招股说明书中关于该公司“2010珠宝首饰及有关物品的制造行业排头兵企业”的描述本身就存在误导之嫌，明牌珠宝的行业优势主要在于铂金产品，但此项产品占公司营业收入的比重仅为16.42%，毛利润贡献占比为23.16%，但相比2009年29.61%的毛利润占比出现了6.45个百分点的下滑。而与此同时，75%收入来源的黄金饰品仍然是公司的主营产品，同时毛利润占比由2009年的44.19%上升到2010年的51.21%，也证明黄金饰品才是真正的利润增长点，但是在该领域公司并不占据领先优势，这从其他渠道也能够得到一定证实：《品牌网》关于“十佳黄金首饰品牌”排名中，明牌珠宝仅位列第九位，落后于“翠绿”、“百泰首饰”、“隆进”、“老庙”和“爱得康”等品牌，但是上述5个品牌却未显现在招股说明书“行业内主要竞争对手或重点企业”名单中。